Краткая информация о сайте

  1. Любой желающий может изучать оценки публичных компаний, которые размещены на главной странице сайта (финансовые модели, презентации, аналитические записки). Модели и презентации являются типовыми – информация по большому числу компаний выкладывается в удобном формате. Надеемся, что данная информация будет интересна профессионалам.

  2. Любой желающий может разместить собственную аналитическую работу на данном сайте. Если работа подготовлена по стандартам сайта – она будет проверена администратором и работе будет присвоен рейтинг. Если нет – работа будет опубликована, но рейтинг такой работе присвоен не будет.

  1. Работодатели используют этот сайт для поиска сотрудников и студентов. Все желающие при регистрации могут указать, что готовы получать предложения о работе/практике. Компании – работодатели приглашают авторов лучших работ на собеседование. Данная функция очень удобна – можно не отслеживать вакансии у каждого работодателя, а постоянно получать предложения о работе от разных компаний. Функция подробно описана в разделе «карьера».

  1. Данный сайт используется ведущими учебными центрами и ВУЗами для преподавания (в рамках первого очного образования и при переподготовке кадров). Работы студентов размещаются вместе со всеми остальными работами и также рейтингуются администрацией сайта. Для студентов и педагогов создан дополнительный раздел, где педагог может поставить оценку работе каждого студента. Учебный процесс становится крайне интересным: а) студент сравнивает себя с профессионалами, которые размещают работы на сайте; б) студент сравнивает свою оценку компании с другими оценками по данной компании, в) студент получает прямой доступ к реальным работодателям.

 

1. Почему в анализе оценивается IRR, а не «справедливая стоимость» акций

Каждая работа представляет собой оценку внутренней нормы доходности (IRR), которую получит инвестор, купив акции компании по текущей рыночной цене. Такой подход нетипичен для оценки акций компаний: как правило, аналитики рассчитывают «справедливую стоимость» акций (Discounted Cash Flow model, DCF оценки).
Оба подхода к анализу компаний («оценка справедливой стоимости» и оценка IRR) предполагают, что аналитик рассчитает будущие денежные потоки, которые генерирует компания. Разница в подходах состоит в завершающем этапе оценки:

 

— при оценке IRR:
1) аналитик оценивает будущие денежные потоки компании;
2) рассчитывает какую доходность получит инвестор, если купит акцию по рыночной цене и будет вечно получать данные денежные потоки. Фактически в данном подходе акция рассматривается как облигация с определенными купонными выплатами, а аналитик рассчитывает доходность от инвестиций в данную облигацию (yield to maturity, YTM) исходя из ее текущей цены.

— при оценке справедливой стоимости компании (PV, Fair value):
1) аналитик оценивает будущие денежные потоки компании;
2) аналитик рассчитывает ставку дисконтирования (т.е. оценивает ту доходность, которая удовлетворит маржинального инвестора при покупке акций компании);
3)аналитик рассчитывает дисконтированную стоимость будущих денежных потоков (ищет PV или «справедливую стоимость акции»). Таким образом, аналитик оценивает, за какую цену акции компании могут быть перепроданы некоторому покупателю, если такой покупатель: 1) потребует определенную норму доходности на свои инвестиции (норма доходности рассчитывается аналитиком);
4) будет оценивать будущие денежные потоки также как и аналитик. Каждый из подходов имеет свои плюсы и минусы.

Критика каждого подхода
Расчет «справедливой стоимости» акции Расчет IRR
- оценка базируется на допущении о том, какая доходность удовлетворит маржинального инвестора при покупке акций данной компании. То есть аналитик пытается «предугадать, поведение (ожидания по доходности) некоторого теоретического инвестора. На практике совсем не факт, что кто-то захочет вкладывать собственные средства под ту доходность, которую «вменил» аналитик; - оценка базируется на допущении о том, что потенциальный покупатель через какое-то время будет смотреть на акции компании также, как аналитик сегодня (то есть сегодня покупатель ошибается, а через какое-то время исправит свои прогнозы); - как правило, для оценки доходности, которую потребует маржинальный инвестор используется модель CAPM. Модель предсказывает, что инвестор потребует бОльшей доходности, при инвестициях в некоторые типы активов. Однако анализ исторических данных1 не позволяет сделать вывод о том, что активы, по которым модель CAPM предсказывает бОльшую требуемую доходность, фактически приносили инвесторам бОльшую доходность. - оценка не будет учитывать рискованность бизнеса оцениваемой компании. Например, может быть получен следующий результат: покупка акций компании, сдающей помещения в аренду, обеспечит 9% годовых для инвестора, а покупка акций авиакомпании 10% годовых для инвестора; - оценка не учитывает уровень закредитованности компаний. Вероятно IRR при вложении в компании, использующие большое долговое плечо будет выше, чем при инвестициях в компании с меньшей долговой нагрузкой. Как результат инвестору сложно выбирать куда вложить деньги руководствуясь исключительно показателем IRR, поскольку инвестор также должен учитывать недиверсифицируемые риски и заркедитованность заемщика.


1.1. Дополнительная информация

На практике применяются 2 варианта построения финансовых моделей: Free cash flow to the firm (FCFF) и Free cash flow to equity (FCFE).

FCFF – денежный поток, который будет получен всеми инвесторами компании (держателями долга и акций). Если в модели рассчитывается FCFF, то в качестве рыночной стоимости компании для расчета IRR используется EV (enterprise value, определяется как капитализация плюс балансовый долг). То есть оценка IRR, основанная на FCFF модели, представляет собой оценку той доходности, которая может быть получена инвестором, если он выкупит все акции компании по текущей рыночной цене, а также весь долг компании, и после этого начнет направлять себе все средства, генерируемые бизнесом (дивиденды и проценты).

FCFE – денежный поток, который будет получен инвестором после выплат по долгу, то есть денежный поток, который будет получен владельцем акций в компании. Если в модели рассчитывается FCFE, то в качестве рыночной стоимости компании для расчета IRR используется mcap (market capitalization). Как правило, оценка доходности инвестиций, основанная на FCFF, ниже, чем оценка доходности инвестиций, основанная на FCFE. Это объясняется тем, что держатели собственного капитала требуют бОльшую доходность, чем держатели долга (что оправданно, учитывая повышенные риски держателей акций). Однако иногда, ввиду неадекватно высоких цен на акции, может наблюдаться картина, когда рассчитанная доходность по FCFF выше, чем доходность по FCFE.

На практике для компаний, использующих умеренный уровень долга, оценки доходности основанные на FCFF и FCFE близки. В моделях и презентациях на сайте указано, какая именно модель рассчитывается аналитиком.

2. Имеет ли практический смысл оценка IRR, вместо оценки «справедливой стоимости»

Оценка IRR от покупки компании по текущей рыночной цене, позволяет оценить какую доходность мог бы получить инвестор в случае покупки компании на бесконечно долгую перспективу. Упрощенно можно сказать, что оценивается дивидендная доходность от покупки акций компании по текущей цене (это не совсем точно для моделей FCFF).

Практика показывает, что данный метод оценки является удивительно точным и для случаев, когда инвестор не планирует вечно получать дивиденды, а планирует перепродать акции компании.

Сопоставление данных о фактической доходности акций (holding period return) и данных о дивидендной доходности
Период Фактическая доходность Дивидендная доходность на момент покупки Рост дивидендов
1871-1996 6,8% 4,85% 1,24%
1871-1945 6,57% 5,16% 0,79%
1946-1996 7,13% 3,75% 2,11%

Упрощенно можно сообщить следующее. На практике рост дивидендов компании вызывает рост курсовой цены ее акций (так чтобы дивидендная доходность сохранилась на приемлемом уровне и не возникало возможности получить крайне высокую дивидендную доходность от покупки акций). В результате оказывается достаточным спрогнозировать дивиденды компании (текущие дивиденды и долгосрочный темп роста дивидендов) для того, чтобы достаточно точно предугадать фактическую доходность, которая будет получена инвестором за время держания акции (holding period return). Например, согласно таблице, в период с 1946 по 1996 год инвестор мог бы заработать от покупки акций 7,13% годовых (дивиденды + рост курсовой стоимости). Если бы в 1946 году инвестор верно оценил дивидендную доходность (3,75%) и темп роста дивидендов (2,11%), то он мог бы ожидать получение доходности 5,86% годовых. То есть фактически инвестор получил бы на 1,27% годовых больше чем планировал.

 

Важно отметить, что среднесрочно (на протяжении нескольких лет) колебания цен на акции могут быть очень значительны.

3.Рейтинги работ и требования к работам

Рейтинг присваивается администратором сайта и ставится в графе «Rating».

Рейтинг может иметь 4 значения: 1) not rated; 2) medium; 3) good; 4) excellent

Рейтинг medium ставится при наличии 2 условий: а. комплектность (представлена модель по установленной типовой форме и презентация по типовой форме минимум из двух слайдов на английском языке); б. отсутствие ошибок в модели (математических и логических). Любая модель, соответствующая этим 2 условиям получит рейтинг medium.

Рейтинг good ставится при наличии дополнительных материалов, обосновывающих сделанные в модели допущения, а также разъясняющих логику модели. Минимальным требованием (дополнительно к требованиям по рейтингу medium) является предоставление записки на русском языке в свободной форме. Крайне желательно дополнение презентации слайдами о рынке, причинах выбора допущений и т.д. Работа с рейтингом good может иметь ту же практическую значимость, что и работа с рейтингом medium, но работа с рейтингом good должна быть существенно более информативной и удобной для читателя.

Рейтинг excellent ставится в случае, когда работа с точки зрения комплектности соответствует рейтингу medium или good, но при этом содержит расчеты или обоснование допущений, существенно углубляющие понимание бизнеса компании (по отношению к общедоступному уровню). Например: 1) аналитику удалось сделать точные оценки CAPEX для нефтяной компании или компании – сотового оператора (отличные или более точные, чем те, которые публикуются самой компанией); 2) аналитику удалось оценить доходность (IRR) новых магазинов компании (на основании публикаций в прессе, конкретных проектов); 3) аналитику удалось глубоко проработать вопросы бюджетного финансирования закупок отдельных категорий лекарственных средств или услуг, что позволило точнее оценить выручку фармкомпании. Работа рейтинга excellent должна позволить по-новому оценить перспективы компании или сектора даже опытному отраслевому аналитику.

Рейтинг not rated ставится любой работе, не соответствующей минимальному набору требований. Например, математически правильная модель без презентации или комплектная работа при условии наличия математических ошибок будут оценены как not rated.

На сайте может быть размещено большое число ценных работ, имеющих рейтинг not rated (например, работы А. Дамодарана; оценки акций, выполненные с применением стандартной DCF модели; полные работы с презентациями, отчетами и моделями, по форме не соответствующими типовой модели и презентации).

4. Типовая модель и типовая презентация

Проверяются и рейтингуются администратором только модели компаний: 1) выполненные согласно типовой форме (создан шаблон в эксель, можно скачать заполненный шаблон по компании Дикси); 2) сопровожденные презентацией по типовой форме (2 слайда). Для начала работы необходимо скопировать типовую форму.

Скачать типовую форму финансовой модели (заполнено на примере компании Дикси, Excel).

Скачать типовую форму презентации (FCFF заполнено на примере компании Дикси, FCFE заполнено на примере компании МТС. Форматы VISIO и PDF 1 (Дикси) и PDF 2 (МТС)).

Существуют 3 правила заполнения типовой формы финансовой модели:

— Все допущения, использованные в модели, должны быть явными. Например, явно должны быть указаны темпы роста, темпы инфляции, прогнозируемая доходность капитала и прочее. Все допущения указываются в Разделе 2 модели («Допущения», в модели Дикси – строки 37 — 69).

— В Разделе 1 («историческая информация и прогноз денежных потоков», в модели Дикси строки 1-37); и Разделе 3 («баланс» в модели Дикси строки 71-80) могут быть указаны только фактические данные (за прошлые периоды) и формулы для расчета будущих денежных потоков. При этом все ссылки в формулах должны быть сделаны на Раздел 2 (assumptions), не допускается использование скрытых допущений (например, непонятных поправочных коэффициентов в формулах).

— Желательно создавая комментарии в эксель, давать разъяснения относительно выбранных значений важных переменных, а также относительно общей логики модели.
Главная цель, для которой создана типовая модель – обеспечить единообразие и простоту проверки моделей.

Пользователь не обязан заполнять все поля, указанные в типовой форме – заполняются те поля, которые важны для получения финального результата (оценки IRR). Названия и количество полей Раздела 2 («Допущения») могут произвольно изменяться пользователем, так как это необходимо для построения модели. Логика построения модели также может самостоятельно выбираться пользователем (совсем не обязательно использовать предложенный подход для оценки розничных компаний) – главное обеспечить ясность и прозрачность сделанных расчетов.

Презентация по типовой форме должна состоять минимум из обложки и 2 слайдов на английском языке (слайды 3 и 4 из прилагаемой презентации по компании Дикси):

— Слайд c CF компании. Данный слайд показывает исторические и прогнозные операционные денежные потоки и инвестиционные денежные потоки компании, позволяя быстро ответить на вопрос, сколько денег генерирует компания и на какие цели эти средства направляются. Слайд может быть дополнен по усмотрению пользователя комментариями по причинам изменений денежных потоков, по критическим допущениям и т.д. Слайд может быть выполнен как для FCFF (без указания расходов на проценты и дивиденды), так и для FCFE (ссылка на слайд по модели FCFE прилагается). Главная задача – понятно и просто объяснить суть модели, основные допущения. Например, читатель должен быть способен быстро определить, какие денежные потоки генерируют существующие активы компании, и сколько средств компания может ежегодно направлять на дивиденды, если откажется от планов по развитию.

— Слайд под условным названием «стресс-тест модели». Слайд должен показывать как изменяются результаты оценки в случае изменения ключевых допущений (например, допущений о темпах роста или допущений о доходности капитала). Главная задача, чтобы читатель мог самостоятельно быстро оценить компанию исходя из своих представлений (например, получить информацию о доходности инвестиций в случае отказа компании от роста и направления всех средств на дивиденды).

5. Зачем регистрироваться на сайте

Регистрация может быть необходима в 3 случаях:

1. Только зарегистрированный пользователь может загрузить работу на сайт.

2. Зарегистрированный пользователь получает доступ к дополнительной странице сайта (появляется новая кнопка меню). На данной странице педагоги могут ставить рейтинги своим студентам. Если педагог использует этот сайт для преподавания, он попросит студентов зарегистрироваться. Войдя на сайт под собственным логином студенты смогут видеть оценки своих работ. В то же время на странице "главная" любой пользователь (в том числе не зарегистрированный) будет видеть работы студентов и то, как эти работы были оценены администрацией сайта.

3. Регистрация требуется в случае, когда пользователь использует сайт для поиска работы / практики.

Все остальные функции (скачивание файлов, просмотр работ) доступны любому пользователю вне зависимости от регистрации.